Fondul Suveran de Investiţii şi Dezvoltare. Care este miza şi care sunt dilemele

Fondul Suveran de
Investiţii şi Dezvoltare. Care este miza şi care sunt dilemele

Redăm integral articolul publicat de Claudiu Vrînceanu, pe blogul său.

„Crearea Fondului Suveran de Dezvoltare şi Investiţii (FSDI) este pe ultima sută de metri, se va produce chiar săptămâna aceasta, cum altfel decât prin ordonanţă de urgenţă.

Ce este FSDI şi ce ar urma să facă? Nota de fundamentare începe cu o vagă referire la Fondul Suveran al Norvegiei, despre care se precizează că, date fiind dimensiunile sale enorme, investeşte în afara Norvegiei, în acţiuni foarte lichide ale unor companii mari, listate pe diversele burse din lume. Comparaţia încearcă să inducă ideea că FSDI ar fi similar cu Fondul Suveran al Norvegiei, creat de una dintre cele mai respectate ţări din lume, lăudată pentru un nivel de încredere foarte ridicat în autorităţile publice şi corupţie practic zero. Doar că, de fapt, în afară de cuvântul “fond”, cele două instituţii ar fi cum nu se poate mai diferite.

Fondul Suveran al Norvegiei este un fond de investiţii specializat care a fost creat pentru a tezauriza, spre folosul generaţiilor viitoare, bogăţia extraordinară adusă ţării în prezent de petrolul din Marea Nordului. Elita politică norvegiană a înţeles că această resursă se va epuiza la un moment dat şi că nu este drept că bogăţia adusă de petrol să fie consumată, în mod egoist, doar de generaţia prezentă. Astfel, o bună parte din veniturile obţinute de statul norvegian din petrol sunt acumulate în Fondul Suveran şi investite în toată lumea în acţiuni la companii mari, solide, profitabile, cu reguli robuste de guvernanţă corporativă. Această bogăţie ar urma să fie folosită în beneficiul cetăţenilor după ce vor fi epuizate resursele de petrol sau în situaţii de criză gravă. De aceea, resursele fondului sunt investite din afara Norvegiei (pentru că deţinerile Fondului să fie decuplate de riscul ţării), iar fondul este gestionat de o agenţie a Băncii Centrale Norvegiene în numele Ministerului de Finanţe de la Oslo.

FSDI ar urma să fie un fond de investiţii “înzestrat” cu participaţiile la cele mai valoroase companii deţinute de Statul Român (adică de cele 19 milioane de cetăţeni) – Hidroelectrica, Electrica, Romgaz etc. Alte companii cheie deţinute majoritar de Stat – Transgaz, companie cheie pentru transportul de gaze şi pentru exploatarea uriaşelor resurse de gaze de la Marea Neagră, sau Transelectrica, coloana vertebrală a sistemului energetic românesc –  ar urma să înzestreze un alt fond suveran similar cu FSDI. Altfel spus, FSDI nu ar acumula vreo bogăţie în exces, ci ar gestiona în mod autonom o zestre economică pe care Statul Român o are deja, dar împărţită între diversele ministere. Fără îndoială, concentrarea participaţiilor Statului Român sub un singur acoperiş ar putea duce la o gestiune mai profesionistă a acestor participaţii dar pentru această ar fi de ajuns un minister sau o agenţie subordonată Primului Ministru. Şi atunci se pune întrebarea fundamentală pe care vom încerca să o desluşim în continuare: ce aduce în plus FSDI? Care sunt acele lucruri pe care FSDI poate să le facă, iar Statul Român nu poate?

Crearea FSDI este justificată în proiectul de OUG prin nevoia unui vehicul care să investească în (1) acţiuni ale unor companii profitabile (segment despre care se afirmă că este neacoperit în prezent pe piaţa financiară din România), precum şi în (2) acţiuni ale unor companii profitabile dar prea îndatorate sau (3) acţiuni ale unor companii promiţătoare care nu sunt finanţate de bănci pentru că sunt prea la început şi (4) în acţiuni ale unor companii de infrastructură.

Ideea că nu există în prezent pe piaţă financiară din România investitori în acţiuni ale unor companii profitabile este în întregime falsă. Fondurile de investiţii de tip private equity, care investesc în acţiuni ale unor companii profitabile şi cu potenţial de creştere, sunt foarte prezente pe piaţă românească, iar activitatea lor a fost dezvoltare rapidă în ultimii ani. De ce ar fi necesar să investim banii cetăţenilor acolo unde sunt disponibili banii privaţi ai fondurilor de private equity specializate?

În al doilea rând, FSDI ar urma să investească în companii care sunt prea îndatorate că să poată atrage finanţare. Există şi în acest domeniu fonduri de investiţii specializate care ştiu să gestioneze procese de restructurare care să scoată compania respectivă din situaţia dificilă, au acces la o lista lungă de manageri cu experienţă şi au credibilitatea necesară atunci când discuta cu băncile creditoare şi le cer acestora să treacă pe pierdere o parte din expuneri pentru a recupera măcar în parte banii împrumutaţi. Este o nişă dură şi riscantă a pieţei financiare unde FSDI riscă să piardă mulţi bani.

A treia categorie de firme ţintă ne duce în cu totul altă direcţie: FSDI investitor în afaceri noi, încă instabile, pentru a compensa accesul limitat al acestora la credite bancare. În acest caz, FSDI ar face concurenţă fondurilor de venture capital sau, eventual, fondurilor care investesc în afaceri de tehnologie. Este segmentul cel mai riscant al pieţei fondurilor de investiţii pentru că investiţia se face în modele de afaceri netestate sau chiar în tehnologii netestate. În plus, multe asemenea afaceri sunt mici iar efortul de filtrare a afacerilor promiţătoare dintre sute de candidaţi la finanţare este enorm şi presupune o maşinărie birocratică amplă şi foarte specializată.

A patra categorie de firme ţintă – companiile de infrastructură – investiţiile s-ar face eventual în contextul unui parteneriat public privat. Ei bine, şi în acest segment există investitori specializaţi. În ceea ce priveşte Parteneriatul Public Privat (PPP), este neclar de ce ar fi nevoie de FSDI, o entitate care nu este privată ci publică. Asta lăsând la o parte faptul că până în prezent nu a existat nici măcar un singur proiect de succes de tip PPP.

Aşadar, FSDI va avea nevoie de patru echipe cu patru specializări diferite. În viaţă reală, un asemenea fond de investiţii nu există. Fiecare din aceste patru specializări atrag oameni cu competenţe şi talente diferite. În afară de faptul că patru echipe atât de diferite vor duce la costuri de management extrem de mari, politizarea aşteptată a conducerii FSDI este probabil să genereze investiţii de calitate slabă care să aducă pierderi investitorilor, adică cetăţenilor români. În lumea reală, dacă o echipă de investitori profesionişti ar vrea să ridice bani de la investitori privaţi pentru a construi un fond de investiţii şi le-ar propune investitorilor un concept atât de tulbure că al FSDI, şansele lor de a ridică banii doriţi ar fi egale cu zero.

În continuare, ni se spune că lipsa unui investitor cu bani publici de felul menţionat mai sus constituie o situaţie extraordinară a cărei reglementare nu mai poate fi amânată , impunându-se adoptarea de măsuri imediate pe calea ordonanţei de urgenţă. Per a contrario, rezultă că până acum am fost într-o situaţie de avarie, de natură să aibă efecte grave asupra economiei. E hilar că PSD a fost la putere direct sau prin interpuşi timp de 21 de ani din ultimii aproape 29 care au trecut de la Revoluţie dar nu pare să fi realizat decât acum cât de gravă este lipsa FSDI. Cum se descurcă oare ţările care nu deţin un asemenea fond suveran?

Autorii proiectului FSDI sunt extrem de preocupaţi să sublinieze că acest fond va face investiţii “care îndeplinesc criteriile economice şi cerinţele de clasificare în afară conturilor guvernamentale potrivit metodologiei UE”. În clar, aceasta ar presupune că FSDI să funcţioneze independent de influenţă politică şi să facă acele investiţii pe care le-ar face şi un investitor privat. Dacă nu ar fi aşa, atunci investiţiile FSDI ar fi văzute de fapt că fiind investiţii făcute de Statul Român, ar fi automat luate în considerare la calculul deficitului bugetar şi, cel mai grav, ar putea fi încadrate că ajutor de stat pentru companiile respective, ceea ce ar presupune aprobarea Comisiei Europene.

Cum ar urma să fie condus FSDI? Conform proiectului de OUG, Statul Român ar urma să fie 100% acţionar al FSDI pe toată durata de viaţă a acestuia. Consiliul de Supraveghere al FSDI este format din 9 membri, din care doi reprezentanţi ai autorităţii tutelare şi respectiv al Ministerului Finanţelor. Primii membri ai Consiliului de Supraveghere se numesc temporar pe o perioadă care să nu depăşească 18 luni, perioadă în care autoritatea tutelară are sarcina să recruteze membrii Consiliului de supraveghere pentru un mandat de 9 ani, folosind eventual serviciile unei firme de recrutare. În Nota de Fundamentare a OUG ni se sugerează că acest mod de organizare urmăreşte îmbunătăţirea activităţii companiilor la care FSDI este acţionar, astfel încât acestea să îndeplinească criteriile economice şi de guvernanţă pentru a putea fi listate la Bursa de Valori Bucureşti. Din păcate, ideea nu este reluată în mod specific şi în textul proiectului de OUG.

Conform Proiectului de OUG, FSDI poate înstrăina acţiuni ale firmelor deţinute în portofoliu şi se poate deduce că firmele din portofoliul FSDI ar putea să se finanţeze între ele. Cumpărările şi vânzările de active şi acţiuni ar urma să se facă în conformitate cu strategia FSDI şi prin decizia Consiliului de Supraveghere. Curtea de Conturi nu pare să aibă jurisdicţie asupra FSDI şi singurul control public asupra activităţii FSDI este prin intermediul celor doi reprezentanţi ai autorităţii tutelare şi respectiv Ministerului Finanţelor într-un Consiliu de Supraveghere format din nouă membri. Textul proiectului de OUG prevede în mod explicit că regulile de guvernanţă corporativă cunoscute sub sintagma populară “management privat la Stat” nu se aplică FSDI sau companiilor în care deţine acţiuni. Care va să zică, liber la politizarea managementului de la FSDI până la ultima companie din portofoliu.

În ce ar urma să investească FSDI? Proiectul de OUG nu precizează care ar fi obiectivele de investiţii prioritare, dar găsim această informaţie în programul de Guvernare 2017-2020 al coaliţiei PSD-ALDE. Este vorba despre:

  • capitalizarea unor firme precum Tarom, CFR, Şantierul Naval Constanţa, C.E.C., Nuclearelectrica
  • construcţia unui spital republican şi a 8 spitale regionale, investiţii cu o valoare totală estimată de 3,5 mld EUR
  • construcţia de autostrăzi şi căi ferate rapide, având prioritate autostrăzile care nu pot fi finalizate sau demarate din fonduri europene până în 2020
  • industria de armament, prin extinderea capacităţilor fabricilor existente

Să analizăm câteva din aceste obiective de investiţii.

  • Tarom (pierdere la 31.12.2017 de 172 mil RON) este departe de a fi o ţintă viabilă în care un investitor privat ar investi pe criterii economice. Investiţia FSDI ar putea fi socotită o cale ocolită pentru un ajutor de stat.
  • CFR Marfă (pierdere 157 mil RON la 31.12.2017) ar fi un caz şi mai evident de ajutor de stat mascat – CFR Marfă a beneficiat deja de un ajutor de stat (prin transformarea datoriei sale către Stat în acţiuni). Pentru ajutorul de stat funcţionează principiul “o dată, ultima dată” – aşadar dacă o firma reintră în dificultate după ce a primit un ajutor de stat, nu mai poate primi un al doilea ajutor de stat şi trebuie fie să se redreseze (singură sau cu un investitor privat), fie să între în faliment şi să fie lichidată.
  • Şantierul Naval Constanţa este o firma privată care produce vapoare ce pot fi un mod uzual finanţate cu credit bancar – e neclar ce rol ar avea o majorare de capital venită de la FSDI.
  • CEC ar putea să ridice capital proaspăt prin listare la Bursă. Este neclar de ce FSDI s-ar substitui investitorilor privaţi. În acest caz, este probabil că şi Statul Român ar putea majoră capitalul social atât timp cât investiţia satisface testul investitorului privat prudent (generează un randament la capital la nivelul pieţei).
  • Nuclearelectrica – profitabilă, are nevoie de capital pentru modernizare şi extindere dar multe instituţii financiare nu oferă nici capital şi nici credite pentru activităţile nucleare. Dacă investiţia satisface testul investitorului privat prudent, Statul Român ar putea investi direct, fără a fi nevoie de FSDI.
  • Spitalul republican şi 8 spitale regionale – este greu de înţeles cum ar putea aceste investiţii să fie profitabile, adică eligibile pentru o investiţie făcută de FSDI. Spitalele publice nu sunt generatoare de profit, ele sunt finanţate de la bugetul de stat. Statul Român, că reprezentantul interesului public, ar fi investitorul natural în asemenea obiective. În schimb, dacă FSDI ar investi în active neprofitabile, ar încalcă propriul sau act constitutive, iar investiţia ar fi considerată că fiind făcută de o entitate a Statului şi probabil adunată la deficitul bugetar.
  • Autostrăzi şi cai ferate rapide (se presupune că în cadrul unor proiecte de tip Parteneriat Public-Privat) – în primul rând, marile proiecte de infrastructură au la dispoziţie fonduri europene uriaşe, care nu aşteaptă decât proiecte mature pentru a fi trase. Resursele naţionale ar trebui direcţionate către acele proiecte pentru care NU există finanţare europeană.

În al doilea rând, se poate presupune că resursele FSDI ar veni să suplimenteze resursele de investiţii pe care le-ar putea alocă Statul Român (desigur, presupunând că investiţiile FSDI nu vor fi adunate la deficitul bugetar). De unde ar putea FSDI să genereze resurse mai mari decât echivalentul dividendelor actuale? Se poate presupune că din împrumuturi garantate cu acţiunile unora dintre companiile pe care le are în portofoliu.

  • Industria de armament – din nou, această este o investiţie de interes public, aparent destinată în principal pentru înzestrarea Armatei Române. Este foarte neclar dacă aceste investiţii ar putea fi profitabile. În concluzie, conceptul propus pentru FSDI oferă motive serioase de îngrijorare:
  • Un portofoliu enorm de active care aparţin cetăţenilor României este pus sub conducerea unei echipe restrânse de numai 9 oameni, care au autonomie deplină în gestionarea acestui portofoliu. Primul Consiliu de Supraveghere este numit de autoritatea tutelară (deci politic) şi are un mandat temporar de până la un an şi jumătate, adică până în preajma alegerilor parlamentare din decembrie 2020, perioada în care capacitatea lor de a execută ordinele politice primite va fi testată suficient. Cine nu execută cum se cuvine ordinele primite poate fi sigur că nu va face parte din echipa care va fi selectată cu mandat de 9 ani, iar asta este suficient pentru a asigura un Consiliu de Supraveghere obedient actualei majorităţi. Nu există nici o garanţie cu privire la selecţia unei echipe de profesionişti pentru mandatul de 9 ani. Precizarea conform căreia autoritatea tutelară poate angaja o firma de recrutare pare mai degrabă o ironie. Modul în care miniştrii numiţi de actuală majoritate au numit conducerile companiilor de stat nu ne lasă nici o speranţa cu privire la prioritatea acordată competenţei în selecţia membrilor temporari sau definitivi al Consiliului de Supraveghere.
  • Este eliminată obligaţia de a respectă până şi brumă de principii de guvernanţă corporativă prevăzute de Ordonanţă 109, ceea ce înseamnă că, în condiţiile unui Consiliu de supraveghere numit pe criterii politice (şi care va alege, la rândul sau, în Directorat tot pe criterii politice) cele mai valoroase companii de stat vor fi la rândul lor populate cu manageri numiţi tot pe criterii politice. În mod sistematic competenţă este evacuată din companiile de stat, fiind înlocuită cu loialitatea către persoane şi grupuri de interese obscure. Lipsa de jurisdicţie a Curţii de Conturi şi lipsa oricărui control parlamentar sau a altor instituţii independente consfinţeşte “privatizarea” de facto a companiilor controlate de stat în beneficiul grupului de interese care astăzi conduce România. Este oare legitim că o conducerea aleasă pe criterii politice să se transforme într-un cvasi-guvern paralel pe perioada a mai bine de două cicluri electorale? De ce nu se face o selecţie transparenţă a unei firme internaţionale de management de fonduri, care să administreze acest patrimoniu, aşa cum s-a făcut de exemplu la Fondul Proprietatea?
  • În textul OUG nu există nici o obligaţie a conducerii FSDI să listeze companiile majoritar de stat, deşi această ar aduce un plus de transparenţă absolut necesară în situaţia acestor firme
  • Conducerea FSDI poate vinde, cumpără sau gaja patrimoniul administrat. Dacă, de exemplu, FSDI vrea să contracteze un credit de 1 miliard de euro garantat cu acţiuni la Hidroelectrica sau Romgaz şi apoi, datorită investiţiilor proaste, datoria nu poate fi rambursată, iar garanţia este executată de creditori, cine răspunde pentru pierderea deţinerii în Hidroelectrica?
  • Structura de comandă instituită prin FSDI face că alocarea de capital la firmele din portofoliu să fie integral sub controlul conducerii politice a FSDI, inclusiv investiţiile proprii pentru dezvoltare şi mentenanţă. Firmele din portofoliul FSDI reprezintă osatura sistemului energetic naţional. Putem lasă la dispoziţia unei echipe de 9 oameni numiţi politic politică de investiţii a Hidroelectrica, Electrica, Romgaz? De altfel, întreaga viziune a FSDI pare să privească aceste companii de utilităţi că pe o sursă de cash pentru o serie de investiţii cu rentabilitate mai mult sau mai puţîn evidenţă. Totuşi, aceste companii nu au propriile lor nevoi de investiţii?
  • Prin posibilitatea că firmele din portofoliu să se finanţeze între ele, rezultă că este posibil că întregul excedent de cash al unor firme care produc lichiditate abundenţă (Hidroelectrica sau Electrica) să fie folosit în mod netransparent pentru investiţii cu rentabilitate îndoielnică (vezi exemplele Tarom sau CFR Marfă), ceea ce poate însemna reducerea drastică a dividendelor. Practic, singurul element de siguranţă rămas în ceea ce priveşte dividendele este obligaţia firmelor majoritar de stat de a distribui minimum 50% din profitul net că dividend. Dar dacă şi profitul net scade că efect al unui management numit politic, corupt şi incompetent, scăderea dividendelor poate fi abruptă, cu consecinţă scăderii substanţiale a preţului acţiunilor, scăderii valorii portofoliilor fondurilor de pensii, scăderii lichidităţii Bursei, plecării investitorilor străini de pe piaţa de capital din România şi posibilă intrare într-un cerc vicios de scăderi.
  • Cele patru categorii de ţinte de investiţii pentru FSDI menţionate în proiectul de OUG sunt de fapt o perdea de fum, dacă ne uităm care sunt de fapt obiectivele de investiţii pentru FSDI menţionate în Programul de Guvernare 2017-2020. Se poate vedea cu uşurinţă că FSDI este de fapt un vehicul pentru ajutoare de stat mascate şi o soluţie de ocolire a limitelor de deficit bugetar la care România s-a angajat în UE. Este greu de crezut că acest camuflaj poate să reziste prea mult timp la confruntarea cu criteriile UE de calcul a deficitului bugetar”.

Citește mai mult

LĂSAȚI UN MESAJ

Please enter your comment!
Please enter your name here